공매도 제도 개요

공매도(short selling)는 빌려온 주식을 매도한 후 향후 주식을 되사서 갚는 방식으로 수익을 추구하는 금융 거래기법이다. 특정 종목의 주가 하락이 예상될 때 해당 주식을 빌려와 매도한 후 실제로 주가가 떨어지면 주식을 되사서 갚고 매도한 가격과 재매수한 가격의 차이만큼을 수익으로 가져가는 것이다. 주가의 상승이 예상될 때 주식매입대금을 빌려와서 주식을 사들이는 신용거래융자 제도와 더불어 글로벌 주식시장에서 널리 활용되는 신용거래 기법이라 볼 수 있다.
공매도는 차입공매도(covered short selling)와 무차입공매도(na-ked short selling)로 구분된다. 차입공매도의 경우 매도시점 이전에 주식차입이 먼저 이루어지며, 거래가 체결된 이후 차입된 주식으로 결제가 이행된다. 반면 무차입공매도의 경우 주식차입이 이루어지지 않은 상태에서 매도가 실행되며, 결제일 이전에 차입을 통해서 증권결제의무를 이행해야 한다. 차입공매도와 무차입공매도는 주식 차입시점에 따른 구분이며, 증권결제를 위해서는 주식을 차입해야 한다는 공통점을 가진다. 상당수의 개인투자자들이 무차입공매도의 경우 거래와 결제과정에서 주식차입이 아예 이루어지지 않는다고 생각하고 있으나, 무차입공매도인 경우에도 증권결제를 제대로 이행하기 위해서는 주식차입을 해야 한다. 거래체결 후에 증권결제가 이행되지 않는다면 결제불이행이라는 중대한 상황을 맞게 되고, 이는 거래자의 신용에 큰 충격을 주는 사건이 될 수 있기 때문이다.
대부분의 국가에서 그러하듯 우리나라 자본시장법은 무차입공매도를 엄격히 금지하고 있으며, 차입공매도만 허용하고 있다. 해외 국가들도 대부분 결제불이행에 대한 위험성 때문에 무차입공매도를 원칙적으로 금지하고 있다. 결제불이행 위험은 주식거래의 안정성을 크게 훼손하는 사건이기 때문이다. 일본을 비롯한 아시아권 국가들과 유럽연합(EU) 국가들은 원칙적으로 무차입공매도를 금지하고 있다. 미국도 원칙적으로 무차입공매도를 금지하고 있지만, 시장조성자(market maker)에 대해서는 예외적으로 무차입공매도를 허용하고 있다.
국내 공매도 규제는 2008년 글로벌 금융위기 이후 중요한 변화를 경험하였다. 일시적으로 공매도 거래를 전면 금지하는 규제가 등장한 것이다. 금융위기 상황에서 공매도는 시장의 공포심리를 지나치게 부추겨 주가하락을 적정수준 이하로 증폭시킬 가능성을 가진다. 이러한 상황에서는 일시적으로 공매도 거래를 중단시켜 시장안정화를 유도하는 것이 오히려 합리적이다. 정부는 글로벌 금융위기가 발생하자 2008년 10월 1일에서 2009년 5월 31일까지 모든 상장주식에 대한 공매도를 금지하였다. 2011년 유럽 재정위기에 대한 우려와 더불어 미국의 국가신용등급이 강등되자 글로벌 증시는 폭락세를 보였고, 정부는 2011년 8월 10일에서 11월 9일까지 3개월간 공매도 거래를 전면금지하였다.
공매도 전면금지 조치는 2020년 3월에 또 다시 실시되었다. 코로나19가 글로벌 팬데믹으로 확산되면서 경기침체 우려로 인해 코스피지수는 2,000포인트가 무너지면서 급락하였다. 이에 2020년 3월 16일부터 6개월간 한시적으로 공매도 거래가 전면금지되었다. 급락했던 주식시장이 예상과는 달리 V자형으로 반등하였음에도 불구하고 공매도 전면금지는 9월에 다시 6개월 연장되었다. 2021년 2월 3일 정부는 공매도 전면 금지조치를 5월까지 연장한 후, 5월 3일부터 부분적으로 재개하겠다는 계획을 발표하였다. 2021년 5월 3일부터 공매도는 코스피200지수와 코스닥150지수를 구성하는 350개 종목에 대해서만 허용되었다. 나머지 상장주식들에 대해서는 공매도 금지조치가 여전히 유지되고 있으며, 구체적인 공매도 재개 시점은 확정되지 않았다.

공매도 부분재개와 그 영향

2021년 5월 3일 공매도가 부분재개된 이후로 공매도 잔고는 꾸준히 증가하고 있다. 코스피시장의 경우 공매도가 전면금지되기 이전 기간에 평균 10조 원이 넘는 공매도잔고를 기록하였고, 시가총액 대비 0.75%의 비중을 형성하였다. 그러나 2020년 3월 16일 이후로 공매도가 금지됨에 따라 공매도잔고는 꾸준하게 감소하였고 공매도가 부분재개 되기 직전인 2021년 4월 30일에는 4.6조 원까지 하락하였다. 시가총액 대비로는 0.21%에 불과하였다. 공매도가 부분재개된 5월 3일 이후로는 잔고가 다시 증가하기 시작하였고 2021년 5월 18일 기준 6.5조 원을 기록하였으며, 시가총액 대비로는 0.29%이다. 한편, 코스닥시장의 경우 공매도가 전면금지되기 이전 기간에 평균 3.5조 원이 넘는 공매도잔고를 기록하였고, 시가총액 대비 1.5%의 비중을 형성하였다. 그러나 2020년 3월 16일 이후로 공매도가 금지됨에 따라 코스닥시장 공매도잔고도 꾸준하게 감소하였고, 공매도가 부분재개 되기 직전인 2021년 4월 30일에는 1.5조 원까지 하락하였다. 시가총액 대비로는 0.37%에 불과하였다. 공매도가 부분재개된 5월 3일 이후로는 잔고가 다시 증가하기 시작하였다. 2021년 5월 18일 기준 2.2조 원을 기록하였고, 시가총액 대비 0.54%의 비중을 형성하였다. 공매도 금지기간 동안 공매도 잔고는 약 절반 수준으로 떨어졌는데, 시가총액 비중 하락폭은 더 커서 약 1/3 수준으로 떨어졌다. 공매도 잔량은 절반 수준으로 떨어졌지만 2020년 5월 이후 주가가 크게 오르면서 시가총액 대비 비중 계산에서 분모가 상대적으로 더 커졌기 때문이다.
공매도가 전면금지된 2020년 3월 16일 이전 1년의 기간에 대해 공매도 거래대금을 파악해보면 코스피시장의 경우 1년간의 평균 공매도 거래대금은 3,492억 원이었다. 이는 전체 코스피시장 거래대금 대비 평균 6.54%의 비중에 해당한다. 공매도 부분재개 이후 3주(13거래일)간의 평균 공매도 거래대금은 6,022억 원이며, 전체 코스피시장 거래대금 중 공매도 거래대금의 평균 비중은 3.59%였다. 절대적인 거래대금은 이전에 비해 증가했지만 주가가 높아진 상태이기 때문에 거래대금 비중은 오히려 감소하였다. 코스닥시장의 경우 공매도 전면금지 이전 1년간의 평균 공매도 거래대금은 1,146억 원이었다. 이는 전체 코스닥시장 거래대금 대비 평균 2.42%의 비중에 해당한다. 공매도 부분재개 이후 3주(13거래일)간의 평균 공매도 거래대금은 1,416억 원이며, 전체 코스닥시장 거래대금중 공매도 거래대금의 평균비중은 1.81%였다. 코스피시장과 유사하게 절대적인 거래대금은 이전에 비해 증가했지만 주가가 높아진 상태이기 때문에 거래대금 비중은 오히려 감소하는 현상이 공통적으로 관찰되었다.

<그림 1.국내 주식시장의 공매도 잔고 변화 추이>

• 코스피시장
• 코스닥시장

자료 : 한국거래소(2021년 5월 18일 기준, 단위: 십억 원,%)

공매도 제도의 향후 개선방향

공매도는 순기능과 역기능을 모두 가지고 있다. 공매도의 순기능으로는 가격발견의 효율성을 높인다는 점, 주가 버블을 완화시킬 수 있다는 점, 그리고 하락장에서 시장유동성을 증가시킬 수 있다는 점 등을 들 수 있다. 반면 공매도의 역기능으로는 위기상황에서 공포심을 증폭시켜 주가하락을 부추길 수 있다는 점, 법률로서 금지되어 있음에도 불구하고 무차입공매도가 실행될 수 있다는 점, 그리고 시세조종에 악용될 수 있다는 점 등이 꼽힌다.
제도개선을 위해 더 많은 고민이 필요한 부분은 역기능의 최소화다. 위기상황에서의 과민반응에 대한 해결책은 비교적 간단한 편인데, 일시적으로 공매도를 금지함으로써 시장의 안정화를 도모할 수 있다. 우리는 이미 2008년, 2011년, 2020년 세 차례에 걸쳐 경험을 가지고 있으며, 위기대응 매뉴얼로 정착시켜 나가고 있다. 무차입공매도의 억제는 사후규제방식으로 대응하는 것이 효과적이다. 이론적으로는 무차입공매도를 사전적으로 차단하는 것이 가장 좋다. 그러나 무차입공매도를 사전적으로 걸러낼 수 있는 시스템의 구축은 상당히 어렵다. 무차입공매도를 사전적으로 걸러내는 시스템을 가지고 있는 주요국 증시는 아직까지 관찰되지 않는다. 사후규제방식이 실현가능성 측면에서 더 우수하다고 볼 수 있다. 무차입공매도를 포함한 공매도 관련 불법행위에 대한 처벌을 강화하는 것이다. 2021년 4월부터 공매도 관련 불법행위에 대해 처벌이 큰 폭으로 강화되었다. 정부는 무차입공매도에 대한 적발 주기를 기존의 6개월에서 1개월로 강화하였고, 공매도 관련 불법행위에 대해 1년 이상의 징역형 선고 규정을 신설하였다. 또한 과징금 부과기준을 기존의 부당이득 연동방식에서 전체 주문금액 연동방식으로 상향 조정하였다. 시세조종에의 악용에 대한 대응은 가장 해결하기 힘든 영역이다. 시세조종 행위는 죄질이 나쁜 중죄로 인정되기 때문에 최고 무기징역과 주식매매 이익이나 손실회피 금액의 5배에 해당하는 벌금형을 부과한다. 현재에도 처벌수준이 낮다고 보기는 어려운 것이다. 다만 시세조종 행위가 있었음을 증명하는 것은 상당히 어려운 작업이기 때문에 사법적 처벌에 한계가 있어 보인다. 시세조종 행위에 대한 적발 및 처벌 강화를 위한 금융당국과 사법당국의 공통적인 노력이 필요하다. 개인투자자들의 공매도 접근성을 높이려는 노력도 꾸준히 이어져야 한다. 공매도 부분재개 이후 개인투자자의 공매도 거래가 늘어나고 있는 것으로 보이지만, 개인투자자의 공매도는 여전히 부진하다. 개인투자자들에게 더 많은 종목에 대해 더 많은 물량이 대주될 수 있도록 시장환경을 개선하는 작업이 이어져야 한다. 신용거래융자와 신용거래대주간의 대칭성을 높이고, 대주풀(pool)의 활용도를 높일 수 있는 수단을 확보해야 할 것이다. 증권사들이 개인투자자들에게 대주서비스를 적극적으로 서비스할 수 있도록 인센티브를 부여할 필요성도 높다.

<그림 2.공매도 부분재개 이후 거래대금 변화 추이(5월 3일~5월 21일)>

• 코스피시장
• 코스닥시장

자료 : 한국거래소(단위: 십억 원,%)